Глава 5. Управление суверенным долгом

Кризис, вызванный вспышкой COVID-19, вынудил страны с формирующимся рынком и развивающиеся страны увеличить и без того рекордно высокие объемы суверенного долга ради смягчения экономических последствий кризиса для семей и экономики этих странi. За первый год пандемии совокупное бремя задолженности в странах с низким и средним уровнем дохода выросло в среднем примерно на 9 процентных пунктов валового внутреннего продукта (ВВП), тогда как в предыдущие десять лет прирост составлял в среднем 1,9 процентного пункта в год (рисунок 5.1).

Рисунок 5.1. Валовой объем долга сектора государственного управления как доля ВВП, в разбивке по группам стран с различным уровнем дохода, 2010–2020 годы

Возникшее в результате накопление суверенного долга создает серьезные риски для восстановления мировой экономики. Обремененные чрезмерно высоким долгом правительства не имеют возможности финансировать общественные блага, такие как образование и государственное здравоохранение, а это чревато риском ухудшения результатов в области развития человеческого капитала и резким ростом неравенстваii. Кроме того, страны, столкнувшиеся с долговым кризисом, имеют меньше возможностей противостоять будущим потрясениям и могут оказаться не в состоянии выступать в качестве кредитора последней инстанции для частных компаний, нуждающихся в государственной помощиiii.

Системный долговой кризис, от которого страны с формирующимся рынком серьезно пострадали в 1980-е годы, наглядно показывает, какими серьезными экономическими и социальными последствиями чревато несвоевременное принятие стратегических мер по смягчению рисков, сопряженных с ростом суверенного долгаiv. Для многих стран в Латинской Америке и Африке к югу от Сахары десять лет развития оказались потерянными: заметно выросла инфляция, обесценилась национальная валюта, резко сократились объемы производства, рухнули доходы, повсюду в этих регионах повысился уровень бедности и неравенства. 41 стране, заявившей в период с 1980 по 1985 год о неспособности погасить свой государственный долг, понадобилось в среднем восемь лет для восстановления докризисного уровня ВВП на душу населения. В 20 странах, где наблюдалось наиболее резкое сокращение объемов производства, экономические и социальные последствия долгового кризиса ощущались на протяжении более десяти лет. 

Опыт этих стран еще раз подчеркивает необходимость принятия экстренных мер для предотвращения длительного долгового кризиса по завершении пандемии COVID-19. Что же здесь можно сделать? Странам необходимо оперативно и своевременно наладить рациональное управление экономически неприемлемым суверенным долгом, чтобы свести к минимуму его экономические и социальные издержки и обеспечить возможность расходования бюджетных средств на стимулирование справедливого восстановления экономики. Специфика применяемого подхода определяется степенью серьезности долговых проблем – т. е., той стадией, на которой проблема находится. Далее речь пойдет о возможных составляющих этого подхода. 

Рациональное управление суверенным долгом в целях высвобождения ресурсов на нужды восстановления

В странах, сталкивающихся с высоким уровнем риска развития долгового кризиса, упреждающие меры по управлению задолженностью могут снизить вероятность дефолта и высвободить средства для поддержки восстановления экономики. В целом, существуют два варианта управления задолженностью: (1) перепрофилирование задолженности – т. е., изменение сводного графика будущих выплат страны по задолженности путем рефинансирования, замещения долга или проведения новых переговоров, или (2) реструктуризация задолженности – т. е., изменение финансовой структуры обязательств в целях снижения их чистой приведенной стоимости.

Операции по перепрофилированию задолженности могут оказаться целесообразными в том случае, когда страна должна погасить несколько займов в течение одного года или когда она сталкивается с накоплением других долговых рисков, например, в части валютной структуры обязательств. Государство может выпустить новые долговые обязательства с более длительным сроком или более равномерным графиком погашения. Операции по перепрофилированию задолженности также могут способствовать смягчению валютных рисков, которые часто вызывают дополнительную озабоченность с точки зрения экономической приемлемости долга. В таком случае операции по перепрофилированию задолженности предусматривают не изменение срока погашения существующей задолженности, а полную замену существующих долговых обязательств, деноминированных в одной валюте, новым долговым обязательством в другой валюте.

Суверенные заемщики, сталкивающиеся с возрастающим риском дефолта, также имеют возможность инициировать упреждающие переговоры с кредиторами о реструктуризации задолженности. Реализация этой возможности требует наличия прозрачных данных об условиях и держателях долговых обязательств. Некоторые факты свидетельствуют о том, что упреждающая реструктуризация задолженности занимает меньше времени, чем реструктуризация после дефолта, ведет к исключению страны с мировых рынков капитала на менее длительный срок и ассоциируется с менее заметным падением объемов производстваv. В подобных ситуациях важно свести к минимуму возможность того, чтобы отдельные кредиторы отказывались от участия в таких операциях в надежде извлечь максимум выгоды. 

Урегулирование долгового кризиса

В условиях долгового кризиса правительство располагает более ограниченными возможностями для решения этой проблемы. Одним из основных средств урегулирования ситуации на этом этапе является реструктуризация задолженности в сочетании со среднесрочным планом налогово-бюджетных и экономических реформ. Для более эффективного применения этого инструмента необходимы оперативная оценка масштаба проблемы, координация действий с кредиторами и между кредиторами, а также признание всеми сторонами того факта, что реструктуризация задолженности является первым, а не последним шагом на пути к достижению экономически приемлемого уровня задолженности. Важную роль в процессе реструктуризации задолженности в странах с формирующимся рынком часто играют международные финансовые учреждения, такие как Всемирный банк и Международный валютный фонд. Они проводят анализ экономически приемлемого уровня задолженности, необходимый для полного представления о проблеме, и зачастую предлагают финансирование, позволяющее обеспечить жизнеспособность реструктуризации.

Соглашение о проведении оперативной и глубинной реструктуризации задолженности позволяет добиться более устойчивого восстановления в сжатые срокиvi. История учит, однако, что урегулирование кризисных ситуаций с суверенным долгом часто затягивается на многие годы. Даже если страна начинает вести переговоры со своими кредиторами, для преодоления долгового кризиса ей часто требуется провести несколько раундов реструктуризации задолженности (рисунок 5.2). Чтобы окончательно урегулировать ситуацию вокруг своего экономически неприемлемого долга, Нигерии и Польше, например, пришлось заключить по семь соглашений о реструктуризации задолженности.

Рисунок 5.2. Реструктуризация суверенного долга и срок пребывания в состоянии дефолта, отдельные страны, 1975–2000 годы 

Одна из проблем, с которыми сталкиваются сегодня правительства стран с формирующимся рынком, заключается в усложнении структуры суверенных обязательств. Сегодня в общем числе кредиторов растет доля коммерческих и нетрадиционных заимодавцев. Расширился и спектр внутренних источников кредитования. Кроме того, прослеживается тенденция к увеличению числа случаев потенциально забалансового и зачастую не отражаемого в документах кредитования государственного сектора государственными предприятиями и специальными проектными компаниями. Все эти явления снижают прозрачность и усложняют координацию действий кредиторов.

Реструктуризация задолженности была составной частью практически каждой попытки снизить долговую нагрузку и урегулировать долговой кризис, предпринимавшейся в странах с формирующимся рынком и развивающихся странах. Однако этот подход не является единственно возможным. Часто для повышения потенциала обслуживания долга правительства проводят также бюджетную консолидацию и структурные реформы, например, по оптимизации источников государственных доходов и контролю за объемами и качеством расходов.

К числу менее традиционных способов сокращения объема задолженности, деноминированной в национальной валюте, относится ликвидация задолженности за счет инфляции или финансового давленияvii. Хотя применение этих подходов может сократить объем задолженности, эти меры часто сопровождаются чрезвычайно высокими социальными и экономическими издержками, способными повлечь за собой расширение масштабов бедности и усиление социального неравенства, и поэтому исторически их использование воспринималось как жест отчаяния.

Дальнейшие перспективы: повышение прозрачности, совершенствование координации действий, увеличение доходов 

Резкий рост объема суверенного долга в период кризиса, вызванного COVID-19, свидетельствует о необходимости выработки стратегий, которые могут содействовать целенаправленному управлению задолженностью, проведению переговоров по вопросам задолженности и обеспечению доступа на рынки капитала на более долгосрочную перспективу. В этой сфере существуют три масштабных инициативы: повышение прозрачности долговых обязательств, внедрение инновационных договорных решений и реформирование налоговой политики и налогового администрирования.

Эффективное управление задолженностью с прицелом на перспективу предусматривает комплексное раскрытие информации о требованиях, предъявляемых к правительству, и обо всех условиях договоров, регламентирующих эту задолженность. Недавние события в долговой сфере свидетельствуют о наличии проблемы «скрытых» или необнародованных долговых обязательств (как, например, в Малайзии, Мозамбике и Южном Судане) и о возможности возникновения споров юридического характера относительно отсутствия у правительства и квазигосударственных учреждений полномочий для заключения договоров о долговых обязательствах (как в случае Боливарианской Республики Венесуэла и Либерии). Прозрачные сведения о размере долга и об условиях договоров не гарантируют оперативной реструктуризации задолженности, однако, безусловно, позволяют быстрее признать наличие проблем с экономически приемлемым уровнем задолженности и создают более благоприятные условия для оперативного начала переговоров. 

Инновационные договорные решения, в свою очередь, могут способствовать преодолению проблем с координацией и ускорению реструктуризации государственной задолженности, но сами по себе они – не панацея. К числу таких инновационных решений относятся ситуационно-зависимые договоры о заимствованиях, обеспечивающие страхование заемщика от риска стихийных бедствий, правовые реформы, обеспечивающие решение проблемных вопросов обеспечения исполнения договоров государствами и положения о коллективных действиях (ПКД), способные ускорить темпы реструктуризацииviii. Эти инновационные решения создают благоприятные условия для заключения новых договоров о заимствованиях, однако они не в состоянии разрешить все имеющиеся проблемы. Они меньше подходят для решения проблем текущей задолженности, требующей реструктуризации, поскольку ситуационно-зависимые договоры о заимствованиях составляют лишь небольшую часть действующих договоров о заимствованиях в странах с формирующимся рынком, а договоры с усовершенствованными ПКД составляют всего лишь около половины действующих договоровix.

В долгосрочной перспективе налоговая политика и налоговое администрирование наряду с хорошо проработанными политикой государственных расходов и управлением ими являются важным условием обеспечения экономической приемлемости долга. Рост налоговых поступлений обеспечивается, главным образом, долгосрочными инвестициями в наращивание потенциала налогообложения и структурными изменениями в экономике страны. Такие стратегии наращивания государственных доходов, как налог на имущество, подоходный налог и налог на прирост капитала, недостаточно активно применяются в большинстве стран с формирующимся рынком. Между тем, такая налоговая политика способна смягчить неблагоприятные последствия вызванного COVID-19 кризиса, выразившиеся в росте бедности и неравенства. Необходимо также, чтобы стратегии мобилизации государственных доходов способствовали созданию более мощных стимулов, побуждающих бизнес к официальной регистрации.